廣發宏觀：宏觀視角下當前和2015年底-2016年初有一定相似性 - 財華網

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日期：2020年7月6日上午8:38

廣發證券首席宏觀分析師郭磊發佈報告，毫無疑問，每一年都是獨一無二的，要找尋完全相似的歷史階段無異於刻舟求劍；但週期位置和宏觀特徵的相似性還是會帶來一些思考問題時的參照。

從宏觀角度，當前和2015年底-2016年初有一定相似性：

原油和大宗商品經歷了一輪調整，到了相對低位；全球貿易都處於一輪週期低位區域，但均已完成典型的下修期；中國經濟剛經歷一輪中週期回落，15-16年之前是全球通縮疊加出口下台階；2020年之前是貿易摩擦疊加去槓桿和基建下台階；及經濟同樣剛經歷過一輪經濟外生衝擊和短週期波動。

此外，貨幣供給剛經歷一輪上行脈衝，後續預期會穩貨幣寬財政；從建築業產值和工程機械銷量的週期性看，建築業週期的位置亦非常類似；PPI同處於一輪週期底部區域，工業原材料的價格彈性開始恢復；利率剛經歷一輪中週期回落，處於經驗低位區域；權益市場都經歷了低利率和產業轉型預期驅動的結構性牛市，輕資產都經歷了估值高位，重資產處於低位。

當然，2015年底-2016年初和當前不同點也是比較明顯：

2015-2016年除需求回升外，去產能(供給收縮)是一個額外變量，助推了週期品價格上行預期；2016年初棚改等因素影響下，地產銷售高斜率上升，銷售面積累計增速最高達36%;2020年疫情後地產也是高斜率回升，但天花板效應似乎會更明顯一些。

2015年那輪牛市疊加場外配資等加槓桿，泡沫比較明顯，貨幣政策和金融政策拐點後有一個泡沫被刺破的過程；本輪疫情帶來的不確定性和疫情影響的行業分化也與以往的經濟衰退和復蘇期不同。

研報認為，2015年底和當前都屬一輪增長中期出清(大宗商品、利率和經濟主要驅動項)和短期出清(當季GDP等)後的名義增長修復，所以在宏觀特徵上有明顯相似性，2016年所經歷的重資產估值的修復也是值得參考的。而主要的不同之一是地產週期的彈性。

所以兩個階段在宏觀特徵上有明顯相似性；2016年所經歷的重資產估值的修復也是值得參考的。在中期報告《分化中的恢復》中我們指出，原材料、製造業、金融地產等產業鏈都與PPI週期有著基於利潤表或者基於資產負債表角度的聯係。從經驗規律來說，PPI觸底一般意味著經濟週期相關資產折價最嚴重的時候將會過去。

而主要的不同之一，是地產週期的彈性。2016年地產銷售從2015年的12.8億方擡升至15.7億方的新平台；而2017-2019年已穩定於17億方左右的平台。階段性的月增速可以高，但年增速較難突破。

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